研究院-【深改浅酌】2016年利率下行如抽丝

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【深改浅酌】2016年利率下行如抽丝
2015-12-23 13:44:00 钟伟

目前市场普遍预期2016年中国央行至少会再降息2次、50个基点,10年期国债利率有可能下行至2.5%。在我们看来,这几乎是不可能的。
理由有以下几点:
一是央行的意愿。央行似乎认为流动性整体充沛,价格也不高,因此对继续量宽价宽的热情不高,主要是要推进汇率弹性,和强势美元适当脱钩。而汇率软,本就缩小了持续降息的必要性。
二是CPI的走势。在2016年影响物价的因素主要是3个:一个是翘尾因素,今年和明年的翘尾因素分别为0.4和0.6,以往12年的规律都是翘尾因素决定CPI方向。按这个规律,明年CPI诡异地不太低。二是农产品价格,下跌可能性较大,但跌幅不是太大,毕竟要保护农民利益。三是劳动力价格,目前大学生以外的求职群体主要集中在服务业,服务业景气尚好,没有明显迹象显示农民工求职困难或起薪下降。当然从理论上来说,经济低迷总是最终会影响就业和工资。现在看2016年,CPI要低至1%是比较困难的。
三是美债的利率。当然许多人怀疑中美国债之间是否存在稳定的息差。回顾历史,次贷危机以来,中美之间的国债利率同步性在加强,但因果性不好检验,如果美联储2016年加息2~4次,则10年期美债收益率至少在2.5%左右,那么强利率高流动性的美债,也许会封闭人民币国债利率的下行空间。除非我们假定中美国债之间的走势和次贷危机7年来的情况不同。
四是供应端的压力。2016年利率债供应庞大,仅国债和地方债发行可能分别在2.5万亿元和3.5万亿元,这还没有包括地方存量债务置换。中国政府在努力重置政府和企业债务雪球的久期和利率,在政府看来,利率债发行的数量保证比价格下行多少更重要。
五是利率的传导。目前利率市场化基本完成,这带出两个困惑,首先银行资产端的收益率明显下降,现在要获得基准利率1.1~1.2倍的贷款不难,但负债端利率的下降很困难,银行仍在争夺存款资源,央行继续降息效果弱化,可能还不如央行和银监会共同对银行存款利率进行窗口指导效果好。其次银行管理仍然粗放,利率以1天和7天短端利率为代表仍然陡峭,这也许显示出银行同业市场还没有足够细致。利率传导机制并不顺畅。
总结一下,2016年中国市场利率仍可能温和下行,但下行将十分迟缓,在我们看来,中国10年期国债在2016年如能达到2.75%已是很令人惊喜。利率债,政府要的是债务重重匹配的天量,其次才关心是否低价。(作者系北师大教授)